Jutro na platformie Crowdway rozpoczyna się emisja akcji producenta pomp ciepła Netsu. Jest to oferta, na którą czekało wielu inwestorów. Po lekturze dokumentu ofertowego i strony emisji jestem jednak nastawiony sceptycznie.
Akcje Netsu
 | Emitent | Netsu SA |
 | Branża | produkcja i dystrybucja pomp ciepła |
 | Kwota zbiórki | 2.010.000 zł |
 | Procent oferowany | 2,45% |
 | Wycena spółki pre-ipo (według ceny emisyjnej) | 80,2 mln zł |
 | Cena emisyjna | 6,70 zł - akcje serii E |
 | Liczba oferowanych akcji | 300.000 akcji serii E |
 | Data zakończenia oferty | 23.07.2021 |
 | Cel emisji | produkcja pomp, rozwój sieci franczyzowej, wzrost zatrudnienia, marketing |
 | Strona emisji | https://emisja.netsu.pl/ |
| Oceniam oferty crowdfundingowe żeby Tobie było łatwiej je przeanalizować, ale pamiętaj aby ocenić emisję według własnych kryteriów | |
Moja subiektywna ocena: |  |
Jak oceniam:  Wchodzę w to!  Warto zaryzykować  Trzeba się zastanowić  Spore ryzyko  To nie dla mnie  Jak najdalej! |
|
Emisja Netsu
Zainteresowanie emisją akcji Netsu wynika z mody na spółki zajmujące się „zieloną energią”. Emitent jest producentem pomp ciepła, ale działalnością tą zajmuje się od niedawna. Firma tak się przedstawia na stronie emisji:
W NETSU SA zajmujemy się produkcją ekologicznych i wydajnych pomp ciepła, które stanowią alternatywę względem emisyjnych źródeł ciepła. Pompa ciepła to jedno z najbardziej zaawansowanych technologicznie rozwiązań służących do ogrzewania i chłodzenia pomieszczeń oraz nagrzewania wody użytkowej.
Za jej pomocą można zamienić energię występującą w przyrodzie (wodzie, powietrzu, gruncie) na energię cieplną, bez konieczności uczestniczenia w kosztownym i wysokoemisyjnym procesie wydobycia i przetwarzania paliw kopalnych, takich jak węgiel, olej opałowy czy gaz. Energia wytworzona we własnym gospodarstwie jest niezależna od wahań cen na rynku paliw. Instalacja grzewcza oparta o pompę ciepła nie generuje uciążliwego hałasu, może działać nawet kilkadziesiąt lat. (…)
Nasza oferta obejmuje urządzenia, czyli jednostki wewnętrzne i zewnętrzne oraz inne niezbędne podzespoły, których wspólna praca gwarantuje dużo niższe rachunki za ogrzewanie.
Warto przy tym wspomnieć, że spółka w zasadzie nie jest producentem w dosłownym znaczeniu. Według dokumentu ofertowego, w ubiegłym roku zawarto umowę o współpracy z Klima-Therm, na mocy której wspomniana firma dostarcza emitentowi pompy ciepła oraz części zamienne do nich pod znakiem towarowym Netsu. Emitent jest więc raczej dystrybutorem pomp pod własną marką, ale produkcją zajmuje się ktoś inny.
Historia spółki
Tak jak napisałem wyżej, Netsu pompami ciepła zajmuje się od niedawna. Firma powstała w kwietniu 2017 roku pod nazwą Hornigold. Działalnością spółki był krótko i długoterminowym wynajmem apartamentów zlokalizowanych w odrestaurowanych kamienicach. Po trzech latach dokonano zmiany przedmiotu działalności na produkcję i sprzedaż pomp ciepła.
Tego typu zabiegi wzmagają moją czujność. Nasuwają się też pytania o kompetencje spółki w nowej działalności. Sama zmiana profilu firmy nie jest dyskwalifikująca, ale zgadzam się z Pawłem Zaręba-Śmietańskim, który w książce „Pieniądze leżą na parkiecie. Giełda dla niepokornych” pisał:
Nieufność powinna być szczególnie duża, kiedy dochodzi do przekształcenia w firmie z najmodniejszej w danej chwili branży. Rodzi to podejrzenie, że w istocie brak jest pomysłu na działalność, a jedyną ideą jest sięgnięcie do kieszeni inwestorów.
Parametry emisji
W rozpoczynającej się jutro ofercie Netsu zamierza pozyskać trochę ponad 2 mln zł poprzez emisję 300 tysięcy akcji serii E. Ich cenę emisyjną ustalono na 6,70 zł. Zapis na akcje Netsu musi opiewać na minimum 75 walorów o łącznej wartości 502,50 zł.
Oferta potrwa do 23 lipca 2021 roku, z tym że spółka ma prawo przedłużyć emisję do maksymalnie 3 miesięcy.
Według KRS na kapitał akcyjny Netsu składa się 10 486 900 akcji. Są to już jednak dane nieaktualne. W kwietniu zarząd spółki dwukrotnie podejmował uchwałę o emisji akcji. Akcje serii C i D zostały zaoferowane w ofercie prywatnej. Razem z nimi na kapitał akcyjny składa się prawie 13 mln akcji. Nie rozumiem tego pośpiechu – dlaczego spółka emitowała akcje tuż przed crowdfundingową ofertą i to dwukrotnie.
Co ważne – nie wiem też jaka była cena emisyjna tych akcji. Zapytałem o to na stronie emisji, ale nie uzyskałem jeszcze odpowiedzi.
Wspomnianych akcji serii C i D było aż prawie 1,8 mln, 6-krotnie więcej niż akcji w obecnej ofercie! Cena emisyjna w niedawnych ofertach jest więc bardzo kluczowa i dziwię się, że informacja taka nie jest widoczna ani na stronie emisji, ani w dokumencie ofertowym.
Wycena Netsu
Podana powyżej liczba wszystkich akcji oraz ustalona cena emisyjna oznaczają, że Netsu zostało wycenione pre-ipo aż na 80,2 mln zł! Trudno mu uzasadnić taką wartość. Mamy przecież do czynienia praktycznie ze start-upem. Netsu posiada niewielkie doświadczenie w branży, działa zresztą na konkurencyjnym rynku.
Na stronie emisji udostępniono niezależną wycenę Netsu. Została ona sporządzona na dzień 31 grudnia ubiegłego roku i wyceniła spółkę na 70,3 mln zł. Podano przy tym widełki wartości godziwej Netsu na od 56,9 mln zł do 91,9 mln zł. Widzimy więc, że cena emisyjna w trwającej ofercie nie zawiera zbytniego dyskonta – wręcz przeciwnie, zaproponowanej wycenie bliżej jest do górnego przedziału.
Nawet zakładając, że dziś firma jest warta więcej niż pół roku temu (dzięki emisji akcji C i D) to i tak opublikowana wycena do mnie nie przemawia. Metodę wyceny oparto bowiem jedynie o bardzo optymistyczne prognozy przygotowane przez zarząd Netsu. Jak wiemy, zazwyczaj prognozy spółki są skrajnie optymistyczne.
Autor raportu założył nie tylko, że Netsu zrealizuje wszystkie zakładane cele, ale też pozyska finansowanie. Oznacza to, że wycena taka jest możliwa pod warunkiem sfinansowania rozwoju przez nowych inwestorów. Mają oni wyłożyć ponad 2 mln zł (dwukrotnie więcej niż wynosił kapitał własny spółki) a w zamian otrzymają zaledwie… 2,45% udziału.
Wycena Netsu a wycena Berg Holding
Nie tylko ja nie wierzę w taką wycenę Netsu. Głównym udziałowcem spółki, posiadającym ponad 6 mln akcji jest notowany na NewConnect Berg Holding. Według ustalonej ceny emisyjnej pakiet ten jest wart 40,2 mln zł. Tymczasem giełda wycenia cały Berg Holding na 51,7 mln zł. Przypomnę, że firma ta jest również głównym udziałowcem w niedawnym crowdfundingowym emitencie – Farmy Fotowoltaiki. Tamten pakiet akcji według ceny emisyjnej z oferty jest warty 64,3 mln zł. Pisałem na ten temat w tekście Wycena Farm Fotowoltaiki a wycena głównego udziałowca.
Już same udziały Berg Holding w Farmach Fotowoltaiki i Netsu są warte łącznie 104,5 mln zł – dwukrotnie więcej niż giełdowa wycena Berg Holding. A oprócz tego spółka posiada przecież inne aktywa. Widać więc wyraźnie, że giełda nie wierzy w zaproponowaną wycenę Netsu. Aż boję się debiutu spółki na NewConnect. Jeżeli teraz inwestorzy giełdowi nie mylą się co do wyceny Berg Holding to po debiucie Netsu, który jest planowany na przyszły rok, wartość akcji producenta pomp ciepła może zostać sprowadzona do parteru.
Ryzyko nieudanego debiutu zwiększa też fakt, o którym wspominałem – inwestorzy z trwającej oferty będą posiadać mniej niż 2,5% wszystkich akcji. Trzeba więc liczyć się z możliwością sypania akcjami przez podmioty, które nabyły akcje po cenie niższej niż obecna cena emisyjna. Na temat ewentualnego lock-upu nie ma ani słowa.
Prognoza
Kilka słów jeszcze na temat prognoz, które były podstawą wyceny. Według mnie są one zbyt optymistyczne, ale to tylko moje prywatne zdanie i wierzę, że spółka prognozy sporządziła rzetelnie i mają one jakieś oparcie.
W prezentacji na temat wyceny (na stronie 10) możemy wyczytać z wykresu, że w 2022 roku w Polsce sprzedanych zostanie łącznie 23 900 pomp ciepła. Na stronie emisji znajdziemy natomiast informację, że Netsu prognozuje na 2022 rok łączną sprzedaż na poziomie 2 220 pomp. Nie wiem ile z tej sprzedaży będzie stanowił eksport, ale sądzę że w tak krótkim czasie nie zdobędzie on dużego znaczenia. Oznacza to, że już w przyszłym roku emitent zamierza zdobyć prawie 10% rynku w Polsce.
Inną optymistyczną kwestią jest fakt, że w przyszłym roku ze sprzedaży 2 220 pomp Netsu zamierza osiągnąć 32,5 mln zł przychodu, natomiast w roku 2023 sprzedaż 2 000 pomp ma przynieść 33,1 mln zł przychodu. Oznacza to, że mniejsza ilość sprzedanych pomp ma przynieść większy przychód.
Jeśli dobrze rozumiem to Netsu chce dynamicznie zwiększać sprzedaż mimo podwyższania cen. Nie wiem czy rynek na to pozwoli.
Bilans Netsu
Zaglądanie do rachunku wyników mija się z celem. Spółka prowadzi działalność zbyt krótko, by móc wyciągnąć jakieś konkretne wnioski. Napiszę tylko, że w ubiegłym roku przy przychodach 187 tysięcy złotych spółka zarobiła 31 tysięcy.
Zerknąć możemy za to na bilans, który pokazuje sytuację majątkową Netsu na koniec 2020 roku. Aktywa trwałe wynosiły 1,6 mln zł i były to prawie wyłącznie „długoterminowe rozliczenia międzyokresowe”. To bardzo istotna kwota, stanowiąca około 43% całej sumy bilansowej. Nie wiem jednak co się pod tym kryje – zadałem o to pytanie, czekam na odpowiedź.
Aktywa obrotowe miały wartość prawie 2,1 mln zł. Sporo było w nich gotówki (ponad 1 mln zł), inne duże pozycje to należności i zapasy.
Kapitały
Ciekawiej było po stronie pasywnej bilansu. Kapitał akcyjny miał wartość ponad 1 mln zł, ale fundusze własne spółki były mniejsze i wynosiły 790 tysięcy złotych. Wynikało to z nierozliczonych strat z lat ubiegłych o wartości 290 tysięcy.
Bardzo wysokie były zobowiązania. Zadłużenie Netsu wynosiło aż 2,9 mln zł, z czego ponad 2,8 mln zł to zadłużenie krótkoterminowe. To kwota dużo wyższa od posiadanego majątku obrotowego. Sytuacja majątkowa spółki nie była więc wcale różowa.
Zastanawia mnie niepozorna kwota w pozycji „zobowiązania krótkoterminowe z tytułu dostaw i usług”. Miała ona wartość zaledwie 32,5 tys. zł. To kwota, jaką Netsu było winne swoim dostawcom. Ze strony 17. sprawozdania finansowego wynika jednak, że tylko 11,4 tys. zł z tej kwoty to zobowiązania niezaległe. Czy oznacza to, że spółka nie płaci na czas swoim dostawcom? To niewielka kwota, ale uważam, że trzeba to wyjaśnić, dlatego zapytałem o to i czekam na odpowiedź.
Podsumowanie
Nie chciało mi się za dużo pisać na temat Netsu, bo jak tylko zobaczyłem wycenę spółki to zdałem sobie sprawę, że na pewno w to nie wejdę. Do napisania tekstu zmobilizowali mnie jednak Patroni. Bardzo dziękuję za ostatnie wpłaty, które mobilizują mnie do zaglądania w mało ciekawe oferty 🙂
Uważam, że tutaj niestety z taką właśnie emisją mamy do czynienia. Ponad 80 mln zł za start-up, bo taką firmą w tej chwili jest Netsu, to „lekka” przesada. Giełdowa wycena głównego udziałowca (spółki Berg Holding) zdaje się to potwierdzać.
Przy emisji Farm Fotowoltaiki sądziłem, że może to być przypadek, przeoczenie inwestorów. Rynek dąży jednak do efektywności. Przepływ informacji jest bardzo szybki a na giełdzie operuje wielu inwestorów. Celem każdego z nich jest zysk. Skoro Farmy Fotowoltaiki i Netsu są tyle warte ile w ofertach to dlaczego kurs Berg Holding jest cały czas w trendzie spadkowym?
Oferta Netsu mi się po prostu nie podoba – spółka nie budzi mojego zaufania, ale zaznaczam, że to tylko moja subiektywna ocena. Powinieneś koniecznie odwiedzić stronę emisji i zapoznać się ze wszystkimi materiałami, aby wyrobić własne zdanie. Chętnie zapoznam się z innymi opiniami.
Myślę jednak, że gdyby Netsu mi się spodobało to po prostu zamiast kupować akcje w trwającej ofercie, kupiłbym akcje Berg Holding. Nie musiałbym czekać na debiut do przyszłego roku a „w gratisie” otrzymałbym pozostałe aktywa spółki – matki, m.in. Farmy Fotowoltaiki.
Lubisz moje teksty – polub też mój profil na Facebook-u
Pamiętaj, że jakikolwiek tekst w serwisie Crowdnews.pl nie stanowi rekomendacji ani porady inwestycyjnej. Serwis zawiera opisy warunków emisji akcji w ofertach crowdfundingowych i autorskie komentarze dotyczące tych ofert. Nie ponoszę odpowiedzialności za efekty i skutki decyzji podjętych po lekturze tekstów w serwisie Crowdnews.pl. Jeśli planujesz inwestycję w akcje – za każdym razem dokładnie zapoznaj się z materiałami przedstawionymi przez emitenta. Nie kieruj się opinią moją ani jakiejkolwiek innej osoby.
