IronResorts SA – odpowiedź spółki na pytanie o wycenę

Spółka IronResorts odpowiedziała na moje wątpliwości dotyczące porównywania powstającego projektu ze światowymi gigantami hotelarstwa. Zapraszam do zapoznania się ze stanowiskiem emitenta.

Emisja akcji IronResorts SA

	Emitent	IronResorts SA
	Branża	ośrodek treningowo-rekreacyjny
	Kwota zbiórki	3.999.998 PLN
	Procent oferowany	32%
	Wycena spółki (według ceny emisyjnej)	8,5 mln zł
	Cena emisyjna	34 zł
	Liczba oferowanych akcji	117.647 akcji serii B
	Data zakończenia oferty	26.11.2021
	Cel emisji	budowa drugiego skrzydła obiektu, wyposażenie, budowa spa, instalacja fotowoltaiczna, rozbudowa parkingu, marketing
	Strona emisji	https://ironresorts.pl/

Wczoraj w tekście IronResorts SA – ciekawy pomysł z wątpliwą wyceną opisałem w skrócie ciekawą emisję, która trwa na platformie Emiteo. Projekt jest bardzo ciekawy, ale nie znalazł uznania w moich oczach z uwagi na wycenę spółki. Moje wątpliwości wzbudziła szczególnie analiza porównawcza, w której IronResorts wyceniono na podstawie porównania planowanych wyników emitenta ze wskaźnikami giełdowymi największych światowych holdingów z branży hotelowej.

Pytania do IronResorts

Przypomnę moje pytanie z tym związane, które zadałem na stronie emisji (plus dodatkowe pytanie o kapitały własne).

1) Mam pytanie o fundusze własne. Kapitał zapasowy w 2020 roku wynosił 209 tys. zł. W 2021 wzrósł do ponad 2 mln zł. Czym jest to spowodowane? Bo zdaje się, że akcje były obejmowane po nominale a firma też z wiadomych względów zysków jeszcze nie osiągnęła.

2) Wątpliwości budzi wycena projektu – wg DCF wynosi 8,5 mln zł, a więc wyraźnie mniej niż wycena firmy w trwającej emisji. Na dużo więcej projekt został wyceniony wg analizy porównawczej. Ale czy jest sens porównywać powstający dopiero ośrodek z kilkunastoma pokojami do globalnych sieci typu Marriott czy Hilton (550 tysięcy pokoi)? Tym bardziej w obecnej sytuacji pandemicznej, która zachwiała wynikami firm hotelowych. Obecnie Marriott jest wyceniany na poziomie C/Z 4938 a C/WK 216!!! To nie jest normalna sytuacja i mocno wypacza sens analizy porównawczej.

Odpowiedź spółki

Oto odpowiedź, której udzielił Pan Lech Jaroniec, Prezes spółki:

Ad 1. Wzrost wartości kapitału zapasowego spółki w 2021 r. wynika z konwersji pożyczek udziałowców na udziały w podwyższonym kapitale zakładowym spółki. Konwersja pożyczek oraz podwyższenie kapitału zakładowego spółki miało miejsce jeszcze na etapie przed przekształceniem spółki ze spółki z o.o. w spółkę akcyjną. Nadwyżka ceny emisyjnej nowych udziałów ponad wartość nominalną obejmowanych udziałów została przelana na kapitał zapasowy spółki. Okoliczności te opisane są w pkt 1.6 dokumentu ofertowego (informacje finansowe).

Analiza porównawcza

Ad 2. Pozwolę sobie zacytować odpowiedź niezależnego analityka, który przygotowywał dla nas wycenę:

“Wycena Iron Resorts została przygotowana w oparciu o 2 niezależne metody: zdyskontowanych przepływów pieniężnych (DCF) oraz metody porównawczej wskaźnikowej. Uzyskane wyniki zostały następnie uśrednione z wykorzystaniem metody, w której równą wagę (po 50%) przypisuje się wycenom sporządzonym za pomocą metod dochodowych i porównawczych. Dzięki takiemu zabiegowi, chcąc być jak najbardziej obiektywny, uzyskuje się wartość leżącą pomiędzy skrajnymi wycenami, osiągając efekt rynkowości.

Stosowanie różnych metod to powszechna praktyka rynkowa, która pozwala na uniezależnienie się od 1 wyceny, która mogłaby być w jakiś sposób zaburzona.

Jeśli zaś chodzi o dobór bazy porównawczej to oczywiście idealnie byłoby znalezienie kilku lub nawet kilkunastu podobnych obiektów (wg wielkości, lokalizacji, potencjału, doświadczenia właścicieli etc), najlepiej takich, które są notowane na giełdzie i dla których dostępne są dane finansowe (historyczne i prognozy) oraz wycena rynkowa (bardziej obiektywna niż subiektywna wycena samych właścicieli).

Odsłaniając trochę kulis, przeanalizowano rodzimy sektor GPW: Hotele i restauracje, w którym znajduje się 7 spółek, tj.: EAT (AMREST), INF (INTERFERI), MEX (MEXPOLSKA), NTU (NOVATURAS), RBW (RAINBOW), SFS (SFINKS), TMR (TATRY). Niestety, żadna z nich nie jest nawet minimalnie zbliżona do przedmiotu działalności Iron Resort, nie mówiąc już o zbudowaniu odpowiednio licznej bazy porównawczej. Dlatego też zdecydowano się na porównanie do uśrednionych wskaźników największych marek hotelowych, których Spółki – właściciele są notowani na giełdach, a same obiekty mają ugruntowaną pozycję na światowym rynku, a co za tym idzie są mniej wrażliwe na wahania rynkowe spowodowane m.in. covidem, który dotknął sektor na całym świecie.

Warto podkreślić, iż przed inwestycją każdy inwestor powinien samodzielnie przeanalizować i ocenić potencjalną inwestycję przed pojęciem decyzji.”

Mój komentarz

Bardzo dziękuję za odpowiedzi. Co do kwestii wyceny porównawczej to oczywiście muszę zgodzić się, że wymienione 7 spółek z warszawskiej giełdy nie za bardzo nadaje się do takiej analizy. Działają one w innym segmencie branży. Mało sensowne jest zestawienie IronResorts, który będzie prowadził ośrodek dla triathlonistów z taką spółką jak AmRest, która zatrudnia ponad 20 tysięcy pracowników i prowadzi lokale gastronomiczne w kilkunastu krajach świata.

Nadal jednak uważam, że porównanie emitenta z takimi tuzami jak Marriott czy Hilton również wypacza wynik analizy. To całkowicie inna liga, jak również inny profil działalności. Zgadzam się, że w tym przypadku mamy problem ze znalezieniem odpowiednich firm do analizy. Trzeba by dobrze poszukać w transakcjach na rynku niepublicznym.

Dla mnie większą wartość miałaby lektura operatu szacunkowego inwestycji niż jej porównanie z Hiltonem.

Podsumowanie

Przypominam również o tym, że obecne wyniki spółek z branży są wypaczone covidem. Niskie zyski spowodowały, że teraz firmy są notowane na wysokich wskaźnikach rynkowych, co w długim terminie jest nie do utrzymania.

Pamiętajmy też, że IronResorts SA będzie spółką pozagiełdową (przynajmniej w najbliższych latach). To wymaga odpowiednio dużego dyskonta, którego ja w przedstawionej analizie nie znalazłem. W pełni zgadzam się oczywiście z ostatnim zdaniem: „każdy inwestor powinien samodzielnie przeanalizować i ocenić potencjalną inwestycję przed pojęciem decyzji”.

W tym celu zachęcam do zapoznania się ze stroną emisji oraz z dokumentem ofertowym.

Lubisz moje teksty – polub też mój profil na Facebook-u.

Pamiętaj, że jakikolwiek tekst w serwisie Crowdnews.pl nie stanowi rekomendacji ani porady inwestycyjnej. Serwis zawiera opisy warunków emisji akcji w ofertach crowdfundingowych oraz autorskie komentarze dotyczące tych ofert. Nie ponoszę odpowiedzialności za efekty i skutki decyzji podjętych po lekturze tekstów w serwisie Crowdnews.pl. Jeśli planujesz inwestycję w akcje – za każdym razem dokładnie zapoznaj się z materiałami przedstawionymi przez emitenta. Nie kieruj się opinią moją ani jakiejkolwiek innej osoby.