Od czasu giełdowego debiutu w kwietniu 2017 roku akcje Dino urosły już o blisko 700%. Nie oznacza to wcale jednak, że dziś są już przewartościowane. Po przeanalizowaniu kilku małych spółek, tym razem pora na giganta warszawskiej giełdy. Czy warto kupić akcje Dino?
Na marginesie dodam, że tekst o Dino miał być pierwszym w serii „Pomysły na inwestycje”. Jedna akcja kosztowała wtedy 200 zł i wszystkim dookoła powtarzałem, że według mnie jest to atrakcyjna cena. Od tego czasu kurs urósł nawet o 50% a ja sam do tej pory akcji Dino nie kupiłem. Co prawda na SFD, INC czy Ekopolu zysk był dużo wyższy, ale Dino to spółka innego kalibru. Takie zyski na firmie z WIG20 nie są powszechne.
Tekst powstał dzięki wsparciu Patronów, którzy w podziękowaniu otrzymują wcześniejszy dostęp do moich analiz.
O spółce
Dzisiejszego „bohatera” tekstu nikomu przedstawiać nie trzeba. Dla zasady tylko napiszę, że firma zarządza siecią sklepów Dino. Spółka-matka zajmuje się głównie logistyką dostaw, sprzedażą, doborem asortymentu. Wspiera podmioty z grupy (Centra Wynajmu Nieruchomości) w realizacji inwestycji – pozyskiwaniem lokalizacji i uruchamianiem nowych sklepów. Wśród spółek-córek znajdziemy również m.in. firmę Agro-Rydzyna, która dostarcza mięso i wędliny do sklepów Dino.
Wycena
Na kapitał akcyjny Dino składa się 98.040.000 akcji, co przy piątkowym kursie (279,80 zł) daje wycenę całej spółki na astronomicznym poziomie 27,4 mld zł. Daje to szóstą pozycję wśród polskich firm z warszawskiego parkietu – między PZU a PKN Orlen.
Przy wartości księgowej trochę tylko powyżej 2 mld zł, wskaźnik C/WK dla Dino wynosi aż 13,3. Trzeba przyznać, że poziom mało atrakcyjny. C/Z (cena do zysku) też wygląda mało zachęcająco (48,2). Patrzenie tylko na te dwa wskaźniki, bez szerszego spojrzenia na sprawozdanie finansowe spółki, może jednak wprowadzić w błąd początkujących inwestorów.
Spójrzmy zatem co ciekawego znajduje się w sprawozdaniu finansowym Dino. Posłużę się ostatnim raportem spółki – za III kwartał 2020 roku.
Wyniki finansowe Dino
Po pierwszych trzech kwartałach 2020 r. przychody ze sprzedaży wyniosły 7,4 mld zł i wzrosły rok do roku o 33,3%. Wolniej rosły koszty własne sprzedaży (o 31,5%). Spółka „trzymała pod kontrolą” również inne koszty – sprzedaży i marketingu wzrosły o 35,2%, ogólnego zarządu wzrosły o 26,6% a pozostałe koszty operacyjne spadły o 35,3%.
Wszystko przełożyło się na to, że od stycznia do września 2020 r. zysk netto wyniósł ponad 440 mln zł i wzrósł r/r o 56,2%. Marża EBITDA wyniosła 9,8% i była o 0,66 pkt proc. wyższa niż w tym samym okresie 2019 roku.
Jak czytamy w raporcie, znacząca poprawa przychodów jest nie tylko wynikiem rozwoju sieci sklepów Dino o nowe placówki, ale też wzrostu przychodów w istniejących wcześniej sklepach. Wzrost sprzedaży w „starych” sklepach oszacowano na 13%. Wyraźnie wzrosły też koszty, ale co bardzo ważne – rosły wolniej niż przychody. Przyjrzyjmy się bliżej.
Koszty
Koszty własne sprzedaży w 2020 r. stanowiły 73,9% przychodów ze sprzedaży wobec poziomu 75,7% we wrześniu 2019 r.
Szybko rosnąca liczba sklepów oraz wzrost sprzedaży w „starych” marketach musiały przełożyć się na wyższe pozostałe koszty. Przykładowo koszty świadczeń pracowniczych wzrosły o 42,0%. Spółka nie tylko podniosła pensje pracownikom, ale też zatrudniła prawie 5.000 nowych osób. Na koniec września 2020 roku zatrudniała ponad 24 tys. pracowników.
Wartość usług obcych, do których zalicza się m.in. transport, usługi najmu, usługi serwisowe, wzrosły w analizowanym okresie jedynie o 6,9%. Co więcej – nie wszystkie koszty wzrosły. Koszty finansowe spadły aż o 17,1%, co było spowodowane oczywiście znacznym spadkiem stóp procentowych. Dino płaciło mniej odsetek od kredytów i pożyczek, co jest bardzo ważne zważywszy na spore zadłużenie spółki.
Sytuacja majątkowa
Pora zatem na przyjrzenie się sytuacji majątkowej Dino. Wartość aktywów wzrosła w ciągu roku o 1,1 mld zł (29%) i na koniec września 2020 r. wyniosła 4,9 mld zł. Głównymi składnikami aktywów były:
- rzeczowe aktywa trwałe – 69,1%,
- zapasy – 14,9%,
- środki pieniężne i ich ekwiwalenty – 6,8%,
- aktywa z tytułu prawa do użytkowania 4,5%.
W skrócie można napisać, że lewa strona bilansu (aktywa) jest typowa dla spółki z tej branży. Nie ma tu nic co by mnie jakoś zaniepokoiło. Popatrzmy zatem na pasywa.
Kapitał własny miał wartość 2,1 mld zł i wzrósł przez rok o 38,1%. Dużo wyższą wartość miało zadłużenie Dino, które na koniec września wynosiło 2,8 mld zł. 1.047.542 tys. zł to zobowiązania długoterminowe a 1.749.338 tys. zł to zadłużenie krótkoterminowe. Główne składniki zobowiązań to:
- zobowiązania z tytułu dostaw – 47,0%,
- długoterminowe kredyty i pożyczki – 27,7%,
- kredyty i pożyczki z terminem spłaty do roku – 7,7%.
Dług netto Grupy Dino (zobowiązania pomniejszone o środki pieniężne) wyniósł 1 mld zł (wzrost o 27 mln zł rok do roku i spadek o 53 mln zł kwartał do kwartału). W stosunku do rocznego wyniku EBITDA dług netto wynosi 1,09x i znacząco spadł od poprzedniego roku (1,48x we wrześniu 2019 r.). Widzimy więc, że spółka w pełni kontroluje zadłużenie i umiejętnie korzysta z dźwigni finansowej.
Przepływy
I czas na trzeci element sprawozdania finansowego – przepływy pieniężne, o których wielokrotnie pisałem, że są tak samo ważne (a może nawet ważniejsze) od rachunku zysków i strat.
I w tym elemencie właśnie można mieć do Dino najwięcej zastrzeżeń. Po pierwszych 9 miesiącach 2020 roku przepływy były ujemne, co oznacza, że więcej gotówki ze spółki wypłynęło niż do niej wpłynęło. Stan środków pieniężnych zmniejszył się w tym czasie o 62 mln zł.
Nie jest to oczywiście dobra wiadomość, ale analiza przepływów pieniężnych pozwala na wyciągnięcie 2 ważnych i optymistycznych wniosków:
- ujemna kwota przepływów zmniejszyła się rok do roku o 42%,
- w samym III kwartale przepływy były dodatnie i wyniosły 31 mln zł.
Dodatkowo w analizowanym kwartale rachunek przepływów pieniężnych miał „zdrową” strukturę. Spółka notowała spore dodatnie przepływy z działalności operacyjnej a ujemne z działalności inwestycyjnej i finansowej. Taka struktura oznacza, że wpływy gotówki z podstawowej działalności były na tyle duże, że wystarczały na pokrycie nakładów inwestycyjnych związanych chociażby z otwarciem kolejnych sklepów i zostało „coś jeszcze” na zmniejszenie zadłużenia.
Skąd ta wycena Dino?
Wiemy już pokrótce, co kryje się w sprawozdaniu finansowym Dino. Jakie główne wnioski się nasuwają? Najważniejszy według mnie to skalowalność biznesu. Sieć sklepów Dino jest zarządzana centralnie. Logistykę wspiera pięć centrów dystrybucyjnych oraz własna sieć transportu. Stale rosnąca liczba sklepów sprawia, że rosną również wolumeny sprzedaży a to pozwala na zaopatrywanie się u producentów na korzystnych warunkach.
Rosnące przychody nie muszą wcale oznaczać rosnących kosztów. Oczywiście część z nich rośnie proporcjonalnie – np. koszty produktów czy koszty pracownicze, ale już np. koszty ogólnego zarządu niekoniecznie. W sprawozdaniu widać również wyraźnie, że spadające stopy procentowe wpływają na mniejsze koszty finansowe.
To o tyle ważne, że Dino jest mocno zadłużone, ale to wcale nie jest zła wiadomość. Spółka bardzo umiejętnie korzysta z dźwigni, finansując swoją działalność w głównej mierze kapitałem obcym. Zerknijmy na podstawowe wskaźniki finansowe.
Wskaźniki rentowności
ROA, czyli wskaźnik rentowności aktywów wynosi dla Dino 11,7% i w ciągu roku wzrósł o 16%. Czy to dobry wynik? Serwis Biznesradar.pl podaje, że średnia dla spółek z tego samego sektora to zaledwie 0,86%!. Jeszcze bardziej podoba mi się wskaźnik ROE (rentowność kapitałów własnych), który dla Dino wynosi aż 27,6%, podczas gdy średnia w sektorze to 5,75%. Pokazuje to bardzo dokładnie jak Dino umiejętnie korzysta z dźwigni finansowej.
Nie powinna nam przeszkadzać wysoka wartość wskaźnika C/WK, bo Dino potrafi zarabiać korzystając z „cudzych” pieniędzy a nie kapitałów należących do akcjonariuszy. Wolę inwestować w firmę, która ma wysoki wskaźnik C/WK, ale jednocześnie wysoką rentowność niż w firmę z niskim C/WK i niskim zyskiem (lub wręcz stratą).
Zachęcam do odwiedzenia wspomnianej strony Biznesradar.pl, wyszukania Dino i przejrzenia danych finansowych. Wspomnę jeszcze tylko, że przykładowo marża zysku netto dla Dino wynosi 6,00%, podczas gdy średnia w sektorze to 0,90%.
W tym kontekście nie przeszkadza mi też „wysoki” wskaźnik C/Z (cena do zysku). Już wiele miesięcy temu słyszałem opinie, że Dino jest przewartościowane, bo wskaźnik ten wynosi ok. 30-40. W tym czasie akcje wzrosły o ponad 100% a wskaźnik nadal pokazuje podobną wartość. Dla spółki, która systematycznie poprawia wyniki o kilkadziesiąt procent taki poziom wskaźnika C/Z nie jest wcale wygórowany. Inwestorzy po prostu dyskontują przyszłość – na giełdzie nie liczą się stare wyniki, ale oczekiwania co do przyszłych osiągnięć.
Szanse i zagrożenia
Według mnie przed spółką jeszcze kilka lat bardzo dynamicznego rozwoju. Wystarczy zerknąć na mapę sklepów Dino, żeby zrozumieć, że jest jeszcze dużo do zrobienia – przede wszystkim w Polsce wschodniej. Jak już pisałem wcześniej – skalowalność biznesu powoduje, że każdy kolejny powstający sklep wpływa na poprawę zysków.
Sama spółka wymienia 5 głównych czynników mających wpływ na działalność i wyniki:
- tempo otwierania nowych sklepów,
- sytuacja gospodarcza i zmiany w wydatkach na konsumpcję,
- trwająca epidemia,
- dynamika inflacji,
- zwiększenie efektywności działania spółki, osiąganie korzyści skali, optymalizacja kosztów.
Skoro już o epidemii mowa to spodziewam się również bardzo dobrych wyników za IV kwartał. Tradycyjnie okres świąteczny to „żniwa” dla marketów. W tym roku jednak mieliśmy do czynienia dodatkowo z „lockdownem” i zamknięciem galerii handlowych. To również powinno wpłynąć korzystnie na wyniki Dino.
Polski Walmart?
Chyba każdy z nas słyszał o amerykańskiej sieci Walmart. Firma została założona w 1962 roku. Po 10 latach można było kupić jej akcje po 2-3 centy. Jeśli ktoś zaryzykował i zainwestował w tę (lokalną wtedy jeszcze) sieć – liczył spore zyski. W 1981 roku kurs akcji przekroczył 20 centów i z pewnością można było wtedy usłyszeć głosy o przewartościowaniu akcji.
Opinie te nasiliły się w 1983 roku, gdy kurs akcji Walmart przekroczył po raz pierwszy poziom 1 dolara. W następnym roku kurs wartość akcji spadła do 70 centów i wtedy pewnie wiele osób powiedziało: „a nie mówiłem?”. Tyle tylko, że w 1986 roku akcje warte były już powyżej 2 dolarów, w 1991 roku 11 dolarów, w 1999 roku 55 dolarów a dziś kosztują blisko 150 dolarów. Dodatkowo od 10 lat spółka płaci akcjonariuszom kwartalne dywidendy.
Nie zdziwię się, gdy za kilkanaście lat okaże się, że Dino będzie polską wersją Walmart. W przyszłości, gdy cały kraj nasycony już będzie marketami Dino, spółka będzie generowała bardzo szeroki strumień gotówki. Do wyboru będzie wtedy ekspansja zagraniczna lub wypłata solidnych dywidend. Kto wie – może nawet kwartalnych jak Walmart?
A może spółka wejdzie w jakiś kolejny segment, który jeszcze bardziej zwiększy wartość firmy? Podpowiem tylko, że Dino posiada koncesję na obrót paliwami. Takie stacje taniego paliwa pod znaną marką, umiejscowione pod marketami mogłyby zostać bardzo dobrze odebrane przez klientów.
Podsumowanie
Jak widać, według mnie, akcje Dino nie są wcale przewartościowane. Wręcz przeciwnie – uważam je za bardzo obiecującą inwestycję na dłuższy termin. Co prawda akcje takiej dużej spółki nie dają nadziei na ponadprzeciętne wzrosty, jak ma to miejsce w przypadku małych firm, ale potraktowałbym je jako „stabilizator” wartości portfela. Zamiast kupować obligacje czy odkładać na lokacie (ktoś jeszcze tak robi?) zainwestowałbym jakąś część środków właśnie w akcje Dino, wykorzystując ewentualne spadki kursu.
Jak kupić akcje?
Ponieważ akcje Dino notowane są na warszawskiej giełdzie – do ich kupna niezbędny jest rachunek maklerski. Jeśli jesteś początkującym inwestorem, inwestującym tylko na rynku crowdfundingu i jeszcze nie posiadasz rachunku – polecam szybkie założenie go. I tak będzie potrzebny w przyszłości, gdy spółka, której akcje posiadasz będzie debiutować na GPW lub NewConnect.
Zakładając rachunek maklerski zwróć uwagę na opłaty – głównie za prowadzenie rachunku oraz pobierane prowizje maklerskie. Ja mogę polecić bezpłatną usługę eMakler do konta w mBanku.
Wystarczy posiadać bezpłatny rachunek bankowy w mBanku (nawet nieużywany) by rozszerzyć go o usługi maklerskie. Zrobisz to nawet bez wychodzenia z domu. Prowizje od transakcji w mBanku należą do najniższych i zaczynają się od 5 zł dla najmniejszych transakcji. Rachunek otworzyć (a następnie rozszerzyć go o usługi maklerskie) możesz wchodząc na stronę mBanku.
Tekst powstał dzięki wsparciu Patronów, którzy w podziękowaniu otrzymują wcześniejszy dostęp do moich analiz.
Lubisz moje teksty? Polub mój profil na Facebook-u
Pamiętaj, że teksty w serwisie Crowdnews.pl nie są rekomendacjami inwestycyjnymi. W dziale „Pomysły na inwestycje” przedstawiam spółki, które z jakiegoś powodu wzbudziły moje zainteresowanie. Zanim podejmiesz decyzję o ewentualnej inwestycji zapoznaj się dokładnie ze spółką oraz dokonaj samodzielnej analizy.
